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我们公司持续为发起人、目标公司和投资者就各类美国SPAC交易提供咨询服务。在当前市场环境下，这些交易常常面临诸多实际执行挑战，包括赎回风险加剧、融资不确定性以及监管审查力度加大。其中一个问题已从背景跃升至交易谈判的核心，那就是： 最低现金要求 ——这一条款现在往往决定着 SPAC 解散交易能否完成。
最低现金条件的转变
历史上，最低现金条件主要被视为保护性条款，很少真正受到考验。在早期的特殊目的收购公司（SPAC）周期中，各方通常假定信托账户的收益在交易完成前基本保持不变。因此，最低现金条款往往发挥着标准合同保障的作用，而非真正的限制性条款。
然而，如今高赎回率已成为美国SPAC市场的一个结构性特征。随着公众股东越来越多地行使赎回权，信托收益变得难以预测。在许多交易中，最低现金条件已演变为…… 交易关键条款直接影响交易的可行性、估值和交易完成后的资本化。
最低现金储备并不意味着信任现金
人们常常误以为“最低现金”等同于信托账户现金。实际上，最低现金的定义差异很大，可能包含也可能不包含多种资金来源。
起草过程中需要重点考虑的问题包括：
- 是否衡量最低现金 净额或总额 赎回款、手续费和支出；
- 无论是否包括PIPE收益、发起人贷款或担保承诺；
- 测量时间（例如，在交割前或交割时）；
- 某些支出是否会减少可用于满足该条件的现金。
这些定义中的任何歧义都可能导致交易纠纷或意外的终止权。因此，融资文件和交易文件的精心起草和尽早协调至关重要。
以赎回风险为出发点
在当今市场，赎回模型不再是次要环节。相反，赎回假设往往会影响最低现金门槛的谈判。
高额或不可预测的赎回率可能导致：
- 降低最低现金满足率；
- 引发交易经济学的重新谈判；
- 迫使发起人或目标公司在紧迫的时间内寻求额外融资；
- 增加流程后期终止风险。
因此，发起人和目标公司越来越多地在协商最低现金条件时考虑到灵活性，以平衡投资者保护和执行确定性。
最低现金需求与管道融资之间的相互作用
PIPE融资已成为管理最低现金风险的主要工具。在许多SPAC解散交易中，PIPE融资所得款项是交易完成时最可靠的资金来源。
然而，PIPE融资也带来了其自身的复杂性：
- PIPE 承诺可能附带条件或受制于必须与企业合并完全一致的交割机制；
- PIPE投资者通常要求加强信息披露、增加公司治理权或调整价格；
- PIPE融资未能完成本身就可能导致最低现金流短缺。
从法律角度来看，协调 PIPE 文件、合并协议和披露材料对于避免义务不一致或执行漏洞至关重要。
谁能从最低现金要求中受益并可豁免该要求
在SPAC解体交易中，另一个经常需要协商的问题是最低现金条件是否仅仅是为了目标公司的利益，还是也旨在保护SPAC本身。这一区别至关重要，因为它决定了该条件是否可以被豁免、哪一方有权批准豁免，以及由此可能产生的信托责任和信息披露问题。在实践中，各方可能会选择豁免最低现金条件以维持交易的连续性，尤其是在有其他融资渠道支持交易的情况下。任何此类决定都需要仔细考虑、清晰记录和全面披露，以降低潜在的监管审查和股东诉讼风险。
重新谈判和经济再平衡
当赎回水平超出预期且最低现金条件面临风险时，各方通常会选择重新谈判交易，而不是直接终止交易。在实践中，这些重新谈判可能涉及多种措施，包括降低收购价格、引入或扩大盈利支付结构、通过没收权益或修改归属条件来调整发起人的经济利益，以及发起人或目标公司追加资金承诺。虽然这些调整可以维持交易势头，但往往会导致风险分配和经济结果与最初设想存在实质性差异。这种动态凸显了早期规划、建立切合实际的赎回模型以及清晰的合同框架的重要性，这些框架能够使各方在现金可用性不确定时做出有效应对。
结论：规划现金流保障
在美国SPAC解散交易中，最低现金要求不再是千篇一律的固定条款。相反，它与赎回行为、融资策略、信息披露义务和受托人决策密切相关。要成功应对这些问题，需要在交易接近完成之前，就进行协调一致的法律、财务和战略规划。
我们律所经常为客户提供有关SPAC设立、SPAC解体、PIPE融资及相关证券事宜的法律咨询。如果您对最低现金要求或其他SPAC相关问题有任何疑问，我们非常乐意与您探讨我们专注于证券领域的法律团队如何协助您在当今市场环境下构建和执行复杂的交易。
联系人：Jan Louise Henry 律师和 Zhiqi Zheng 律师。
